Beide spellingen zijn correct. Hoogwater is een samenstelling van een bijvoeglijk naamwoord en een zelfstandig naamwoord. Omdat hoogwater zijn letterlijke betekenis ‘hoge waterstand' niet is kwijtgeraakt, wordt het bijvoeglijk naamwoord hoog ook vaak los geschreven. Vergelijkbare gevallen zijn rodekool / rode kool en sterkedrank / sterke drank.